개인이 채권시장에 주목한 건 지난해부터다. 금리 상승과 증시 부진, 안전자산 선호가 맞물리면서 채권으로 눈을 돌린 것. 올해도 이런 추세가 이어지면서 개인만 지금까지 14조원 넘게 사들였다. 지난해 같은 기간과 비교하면 네 배가 넘는다. 특히 지난달 매수액만 4조2천억원을 돌파하며 관련 통계 작성 이후 최고 기록을 달성했다.

이러한 추세는 금리가 정점에 도달했다는 믿음과 채권 가격 상승에 대한 기대감 때문이라는 것이 중론이다. 이는 비단 한국의 투자 환경에만 국한된 것이 아니라 SVB 등 은행 파산으로 인한 전통적인 은행 대출의 축소와 맞물린 전 세계적인 트렌드다. 다양한 채권 옵션이 존재하지만, 요즘처럼 불확실한 시기에 회복력과 안정성을 보여준 자산군 중 하나는 사모채권이다.

더 까다로워진 은행권 대출 조건에 늘어난 부채 금융 수요

사모채권 펀드의 양호한 성과는 은행 대출 조건이 더 엄격해진 덕분으로 볼 수도 있다. 피치북 LCD 데이터에 따르면 사모채권 펀드는 2022년 10월부터 12월까지 46건의 레버리지 바이아웃에 자금을 지원한 반면, 신디케이트론 시장은 같은 기간 동안 단 한 건의 거래에만 자금을 지원했다. 신디케이트론 시장이 회복 조짐을 보이기 시작할 무렵, 실리콘밸리 은행 붕괴로 인해 재진입이 좌절됐다. 결국 은행이 다시 사모채권에 투자하기 시작하겠지만, 그때까지는 많은 사모 신용 펀드가 2023년 3월 평균 11.0%에 달하는 B등급 기업의 신규 발행 만기 수익률과 일치하는 10% 이상의 현재 배당을 LP에게 지급하고 있어 수요가 많다. 이에 점점 더 많은 자금 관리자가 사모 대출 분야에 뛰어들고 있다.

일례로 뉴욕에 본사를 둔 자산 운용사 코빈 캐피털(Corbin Capital)은 최근 기업 대출과 자산 담보 대출에 집중하는 2억 달러 규모의 사모 대출 전용 펀드를 마감했다. 부채 금융에 대한 수요가 증가함에 따라 코빈 캐피털은 예정보다 1~2년 앞당겨 2024년까지 조달한 자본을 전액 투자할 것으로 예상하고 있다고 전했다. 사모 신용 전략의 또 다른 형태인 메자닌 파이낸싱도 주목을 받고 있다. 펀드 관리 회사인 소시엄 펀드 서비스(Socium Fund Services)는 투자 포트폴리오를 다각화하기 위한 옵션으로 사모채권을 모색하는 펀드 매니저가 증가하고 있다고 보고했다. 사채시장은 전통적인 은행 대출 계약 이외의 기업의 부채 자금 조달에 대한 수요 증가에 적극적으로 대응하며 추가 성장에 유리한 환경을 조성했다. 그 결과 사모 사채 열풍은 한동안 식지 않을 것이라는 전문가들이 많다.

브라이어클리프 크레딧 파트너스(Briarcliff Credit Partners)의 매니징 디렉터이자 GP 자문 공동 책임자 로저 리에 따르면, 사모 신용 전략은 확실한 수익을 제공할 수 있다는 점에서 특히 매력적이다. 이러한 확실성은 채권우선순위, 계약상 현금 흐름, 손실보전계약(negotiated downside protection)이라는 세 가지 핵심 요소 덕분이다. 사모채권이 제공하는 내재적 안정성은 제한된 상승 여력과 제한된 하락 여력 사이의 균형을 기꺼이 받아들이려는 신용 투자자에게 있어 매력적인 옵션이다.

지난 한 해 동안 사모채권 펀드는 시장을 큰 폭으로 앞지르며 이 자산군에 대한 투자자의 신뢰를 더욱 강화했다. 피치북의 글로벌 펀드 성과 보고서에 따르면 직접 대출, 부실채권, 메자닌 파이낸싱을 포함한 사모채권 펀드는 2022년 3분기까지 5.3%의 인상적인 1년 내부수익률(IRR)을 기록했다. 이에 비해 선진국 시장의 주식을 추적하는 MSCI 세계 지수는 같은 기간 동안 19.6%의 손실을 기록했다.

민간 부채는 2022년 4분기에도 계속해서 회복세를 보이며 다른 투자 전략보다 우수한 성과를 보였다. 이 기간 동안 사모 사채 펀드의 수익률은 0.4%로, 부동산에 이어 세 번째로 높은 수익률을 기록한 민간 자본 전략으로 나타났다. 반면 사모펀드와 벤처캐피탈은 각각 -0.2%와 -0.8%의 마이너스 수익률을 기록했다.

개인의 일탈 아냐, 주요 투자 회사들도 관심

사모채권에 대한 관심은 개인 투자자와 자산운용사를 넘어서고 있다. 실제로 TPG, 무바달라, PGIM과 같은 주요 투자회사들이 사모채권 시장에 새로운 관심을 표명하고 신용 및 부동산 부문에서 상당한 규모의 인수를 단행했다. 기존 플레이어들의 이러한 새로운 관심은 투자 옵션으로서 사모채권의 잠재력과 동시에 그만큼 어려운 시장 상황을 보여준다.

그러나 사모채권의 성공과 인기에도 불구하고 사모채권 시장은 성장의 여지가 아직 남아있다. 소시엄 펀드 서비스의 최고 수익 및 전략 책임자인 제이슨 메클린스키는 "사모 신용 시장의 진입 장벽은 대부분의 사람들이 생각하는 것보다 훨씬 낮다"고 말한다. 사모채권 펀드가 사모 시장에서 대출을 위해 수백만 달러를 모금하고 있기 때문에 개인투자자들도 사모채권이 제공하는 기회를 탐색하고 활용할 수 있는 잠재력이 있다는 설명이다.

수익률에 대한 주요 위험은 저조한 신용과 대출 불이행의 악순환이다. 피치북 LCD 데이터에 따르면 미국 레버리지 대출의 연체율은 2023년 3월에 22개월 만에 최고치를 기록했으며, 이는 다이아몬드 스포츠, 로열티 벤처, 카탈리나 마케팅의 비교적 큰 규모의 개인 파산 세 건으로 인해 두드러졌다. 이로 인해 12개월 후 총액은 184억 달러로 전체 시장 가치의 1.32%에 달했다. 이는 레버리지 대출의 10년 평균 신용 불이행률인 약 2%에 비하면 여전히 낮은 수준이지만, 그 격차는 빠르게 좁혀지고 있다.

채권 시장의 지나친 낙관에 깊어지는 연준의 고민

현재 연준은 다가오는 회의에서 11번째 연속 금리 인상을 진행할지, 아니면 지속적인 인플레이션에 대응하기 위해 통화정책 긴축 캠페인을 중단할지 고민하고 있다. 연준은 2022년 3월부터 이미 기준 정책 금리를 5%포인트 이상 인상하여 목표 범위를 5%에서 5.25%로 높인 바 있다.

이와 관련해 파월 의장은 지난 19일 워싱턴에서 열린 연준 주최 컨퍼런스에서 이러한 인상의 중요성을 인정하고 은행 스트레스로 인한 잠재적 후행 효과와 신용 긴축에 대한 불확실성을 표명했다. 하지만 최근 은행 실패의 여파로 예상되는 신용 경색이 미국 중앙은행이 추가 긴축을 포기할 필요성을 저울질함에 따라 기준 금리를 인상해야 하는 정도를 제한 할 수 있다고도 했다. 이어 "금융 안정 도구가 은행 부문의 상황을 진정시키는 데 도움이 되지만, 다른 한편으로는 은행 부문의 발전이 신용 여건을 더 타이트하게 만들고 경제 성장, 고용 및 인플레이션에 부담을 줄 가능성이 있다"고 덧붙였다.

파월 의장의 발언에 따라 채권 시장은 약간의 변동성을 보였다. 6월 회의와 관련해 최종 결정은 내려지지 않았지만, 파월 의장은 연준이 추가 금리 인상을 결정하기 전에 "데이터를 살펴볼 여유가 있다"고 밝혔다. 이는 경제학자들이 금리 인상의 임박한 중단을 지지하는 것으로 해석한 연준의 지난 회의에서 그가 전한 메시지와 일치한다.

그러나 모든 정책 입안자들이 같은 생각을 갖고 있는 것은 아니다. 댈러스 연방 준비은행 총재이자 연방 공개 시장 위원회의 투표 위원인 로리 로건은 "금리 인상 중단에 대한 설득력 있는 증거가 아직 나오지 않았다"고 말했다. 세인트루이스 연준의 제임스 불러드 총재도 "인플레이션을 효과적으로 통제하기 위해 추가 금리 인상이 필요할 수 있다"는 의견을 표명했다. 또한 뉴욕 연준의 존 윌리엄스 총재는 "현재 코로나19 팬데믹과 최근 인플레이션 압력으로 인한 어려움에도 불구하고 이러한 충격이 진정되면 중앙은행들이 저금리와 계속 씨름하게 될 것"이라고 경고했다. 그는 홀스톤라우바흐윌리엄스(HLW) 모델로 'r-star'를 추정한 결과 "중요한 것은 매우 낮은 자연이자율의 시대가 끝났다는 증거가 없다는 것"이라고 평가했다. r-star는 경제가 과열도, 침체도 아닌 상태를 유지하게 해 주는 중립금리를 의미하는 금융 용어다.