부채 기반 성장 종료, 경제 구조 전환기 진입
부동산 조정·부채 부담 속 장기 재편 국면
생산성 중심 성장 재편이 향후 10년 성패 좌우

본 연구 기사는 유럽 경제 연구소 The Economy의 연구위원(Fellow)들이 작성한 The Economy Review 시리즈 기고문을 한국 시장 상황에 맞춰 재구성한 글입니다. 본 시리즈는 최신 기술-경제-정책 이슈에 대해 연구자의 시각을 담아, 일반 독자들에게도 이해하기 쉽게 전달하는 것을 목표로 합니다. 기사에 담긴 견해는 집필자의 개인적인 의견이며, The Economy 또는 집필자의 소속 기관의 견해와 일치하지 않을 수 있습니다.

중국 경제의 장기 호황은 신용 팽창과 자산 가격 상승 기대, 부채가 만들어낸 수요 확대에 기반해 있었다. 그러나 자산 시장이 조정 국면에 접어들면서 과거에 축적된 대출은 상환 부담으로 전환되거나 자산 가치 하락에 따라 손실로 인식되는 단계에 들어섰다. 위험 현실화를 늦추기 위해 만기 연장 등 유동성 조치가 동원되고 있으나, 이러한 대응만으로는 축소된 자본 흐름과 수요 공백을 온전히 보완하기에는 한계가 있다는 평가가 나온다.

이 같은 현실을 단적으로 드러내는 지표가 2025년 무역흑자다. 2024년 이후 확장적 재정·신용 정책이 시행되는 가운데 무역흑자는 1조 달러(약 1,450조원)를 넘어 사상 최대를 기록했다. 이는 내수 회복의 결과라기보다 위축된 국내 자본 흐름과 가계 소비의 공백을 수출이 메우고 있음을 시사한다.

자본 구조의 대전환

중국 경제의 현재 국면은 성장 방식의 전환으로 요약된다. 그동안 토지를 담보로 신용을 확대하며 성장을 견인해 온 모델이 한계에 도달했기 때문이다. 이제는 부채에 의존한 투자 대신 내부 자원과 생산성 향상에 기반한 투자 체계로 무게중심을 옮기는 구조적 재편이 진행되고 있다. 이 과정에서 성장률 둔화는 불가피하며, 노동시장 조정도 뒤따를 가능성이 크다. 핵심은 성장 구조를 얼마나 지속 가능하고 생산성 중심의 체계로 전환하느냐에 있다.

일각에서는 감세와 신용 완화, 건설 경기 부양이라는 기존 처방을 통해 과거의 영광을 재현할 수 있다고 전망하지만, 이는 현재 중국 경제가 직면한 구조적 제약을 충분히 반영하지 못한 평가다. 부동산 호황기 중국은 신용 팽창에 힘입어 개발 사업을 확대했고, 지방정부의 토지 매각 수입을 통해 투자 규모와 가계 자산을 동시에 키워왔다. 그러나 이러한 핵심 동력이 약화되면서 빠른 투자 확대에 의존하던 기존 성장 경로는 사실상 종료 단계에 접어든 지 오래다.

부동산 조정과 성장 기반 약화

기존 성장의 투자 기반이 약화된 만큼 향후 수년간 광범위한 재무구조 조정이 불가피하다. 금융권이 보유한 부실 자산을 현실화하고, 부실채권을 정리하며, 자산 가격을 재평가하고 보증 체계를 재정비하는 작업이 병행돼야 하기 때문이다. 이 과정에서 총투자는 제약을 받을 가능성이 높고, 국내총생산(GDP) 증가율도 완만한 흐름을 보일 가능성이 크다. 이는 그동안 누적된 부채 의존 구조를 정리하는 과정에서 나타나는 불가피한 조정 국면으로 보는 것이 타당하다.

특히 부동산 부문은 조정의 충격을 가장 선명하게 보여준다. 현재 중국 내 미분양 또는 사실상 공실 상태의 주택은 침체 5년 차에 접어들며 8,000만 채에 이를 것으로 추산된다. 이는 수익을 창출하지 못하는 비가동 자산으로, 추가 차입을 지지할 담보 가치도 크게 약화된 상태다.

자산 가격 상승을 전제로 소비를 확대해 온 가계 역시 자산 가치 하락과 함께 소비를 줄이고 있다. 개발사와 금융기관의 자산 축소는 신규 투자와 고용 감소로 이어지고, 토지 매각 수입에 의존해 온 지방정부 재정도 압박을 받는다. 그 결과 공공과 민간 모두에서 재투자 여력이 위축되는 구조가 형성되고 있다.

일본이 보여준 조정의 무게

자본 축적 방식의 전환은 단기간에 마무리될 사안이 아니다. 1990년대 일본의 경험이 이를 보여준다. 부동산과 주식 버블 붕괴 이후 일본은 금융권 부실을 정리하고 비효율 자산을 정비하는 데 오랜 시간을 투입했다. 재정 확대와 통화 완화가 반복됐지만 성장률은 고도성장기 수준으로 회복되지 못했다. 부실 정리와 금융 안정에 투입된 비용이 GDP의 수십 퍼센트에 달했다는 점은 자산 구조 재편이 얼마나 장기적인 과제인지를 실감케 한다.

중국 역시 높은 부채 부담을 안은 채 조정 국면에 들어섰다. 최근 수년간 공공·기업·가계를 합산한 총부채 비율이 빠르게 상승하면서 구조조정에 필요한 비용도 확대됐다. 이는 앞으로 발생하는 생산 증가분의 상당 부분이 신규 투자가 아닌 기존 부채 상환과 부실 정리에 우선 투입될 가능성이 크다는 뜻이다. 국제기구들이 2025~2026년 중국 성장률을 과거 호황기 대비 낮은 수준으로 전망하면서도 성장세 자체는 유지될 것으로 보는 배경도 여기에 있다. 단기간의 급반등보다는 점진적인 구조 개선이 이어지는 경로를 상정하고 있는 것이다.

기술과 인적 자본 중심의 재건

중국 정부는 이러한 제약을 돌파하기 위한 전략으로 ‘고품질 성장’을 전면에 내세웠다. 기술 혁신과 녹색에너지, 첨단 제조 분야에 대한 지원을 확대하고, 부동산 중심의 신용 공급은 억제하는 방향이다. 전체 투자 증가율은 둔화됐지만 전략 산업에 대한 선별적 투자는 오히려 늘어나는 흐름이 나타난다. 이는 자산 집약적 구조에서 연구개발(R&D), 설비 고도화, 소프트웨어, 숙련 인력 중심의 생산적 자본 체계로 전환하려는 정책 의지를 보여준다.

그러나 이 같은 전환에는 구조적 긴장이 뒤따른다. 인적 자본과 기술 역량 축적은 단기간에 성과를 내기 어렵기 때문이다. 제도적 안정성과 교육 체계, 장기 자금 공급이 뒷받침되지 않으면 투자 확대가 곧바로 생산성 향상으로 이어지기 힘들다. 일부 신산업 분야에서 제기되는 공급 과잉 우려 역시 부담 요인이다. 보조금이 수요를 초과하는 설비 확대로 이어질 경우 또 다른 비효율을 초래할 가능성을 배제할 수 없다. 결국 정책의 성패는 자원의 배분 기준과 집행의 정밀도에 달려 있다.

지속 가능한 성장을 위한 정책 과제

성장 모델의 근본적 전환은 교육과 정책 체계 전반의 재설계를 요구한다. 특히 건설과 토지 중심 경제에 맞춰 형성된 인력 양성 구조에서 벗어나 기술·관리 역량 중심 체계로 전환하는 작업이 필요하다. 또한 기업 수요와 연계된 직업교육을 확대하고, 중장년층을 포함한 재교육 체계를 구축하는 등 인적 자본에 대한 체계적 투자가 병행돼야 한다.

재정 정책 역시 R&D와 설비 고도화를 촉진할 수 있도록 민간의 장기 자금을 유인하는 방향으로 설계돼야 한다. 보조금은 명확한 성과 기준과 일몰 규정을 전제로 운용돼야 하며, 생산성이 낮은, 이른바 '좀비기업'을 연명시키는 수단으로 활용돼서는 안 된다. 동시에 구조조정 과정에서 발생하는 충격을 완화할 실업 지원과 복지 제도도 강화될 필요가 있다. 이러한 안전망은 전환기의 사회적 비용을 줄이고 노동시장의 재배치를 원활하게 하는 기반이 된다.

향후 10년 중국 경제의 향방을 좌우할 변수는 단기 GDP 지표가 아니다. 부채에 의존해 온 성장 모델을 얼마나 분명히 정리하고 자본 구조 재편을 일관되게 추진하느냐가 관건이다. 과거와 같은 신용 확대에 다시 기대어 조정을 미루는 선택은 구조적 비효율만 키울 가능성이 높다. 성장률은 이전 대비 낮은 수준에 머물 수 있지만, 자본의 질을 높이고 구조적 안정성을 강화하는 전략만이 중국의 장기 경쟁력을 확보하는 해법이다.

본 연구 기사의 원문은 Rebuilding Growth: Why China’s Next Decade Is About China rebuilding capital, not a quick rebound을 참고해 주시기 바랍니다. 본 기사의 저작권은 The Economy에 있습니다.