[딥파이낸셜] 통화정책의 비대칭성, 긴축은 빠르고 완화는 느리다

금리 인상·인하 효과의 비대칭성 확인
금융 취약성이 클수록 확대되는 금리 충격 
기업 자금조달 여건 반영한 정책 운용 과제

본 연구 기사는 유럽 경제 연구소 The Economy의 연구위원(Fellow)들이 작성한 The Economy Review 시리즈 기고문을 한국 시장 상황에 맞춰 재구성한 글입니다. 본 시리즈는 최신 기술-경제-정책 이슈에 대해 연구자의 시각을 담아, 일반 독자들에게도 이해하기 쉽게 전달하는 것을 목표로 합니다. 기사에 담긴 견해는 집필자의 개인적인 의견이며, The Economy 또는 집필자의 소속 기관의 견해와 일치하지 않을 수 있습니다.

기준금리를 같은 폭으로 조정해도 기업이 받는 충격은 같지 않다. 통상 기준금리를 0.25%포인트 올리는 긴축과 같은 폭으로 내리는 완화는 대칭적인 정책으로 인식된다. 그러나 실제 경제에서는 두 정책의 파급력이 크게 다르다. 최근 기업 단위 연구에 따르면 금리 인하가 투자를 늘리는 효과는 같은 폭의 금리 인상이 투자를 위축시키는 효과의 절반 수준에 그쳤다. 이는 '비대칭적 통화정책(Asymmetric Monetary Policy)'의 핵심이다. 이 같은 차이는 통화정책이 기업에 전달되는 과정에서 발생한다. 금리가 오르면 대출 조건이 강화되면서 자금 사정이 취약한 기업부터 투자와 차입이 제약된다. 금리가 내려도 은행은 대출 심사와 담보 기준을 쉽게 완화하지 않는다. 기업 역시 투자 계획을 곧바로 재개하기보다 현금 확보와 재무 건전성 유지에 우선순위를 둔다. 이로 인해 긴축의 충격은 빠르게 확산되지만, 완화의 효과는 시차를 두고 나타난다.

금리 효과를 좌우하는 자금조달 여건

이 같은 비대칭성은 기업의 자금조달 구조에서 더욱 뚜렷하게 드러난다. 기존 통화정책 모형에서는 정책금리가 시장금리를 거쳐 신용과 소비, 고용으로 전달되는 것으로 본다. 하지만 기업이 가장 먼저 체감하는 변화는 자금조달 여건이다. 기업의 투자 결정은 기준금리보다 자금조달 여건의 영향을 크게 받는다. 늘어난 이자 부담을 감당할 수 있는지, 영업이익으로 금융비용을 충당할 수 있는지, 은행이 기존 신용한도를 유지할 것인지가 투자 판단을 좌우한다. 대출 약정, 담보 기준, 이자보상배율, 변동금리 부채, 은행의 위험관리 기준도 이러한 결정에 직접적인 영향을 미친다.

노동시장에서도 같은 흐름이 확인된다. 미국 리치먼드 연방준비은행 연구에 따르면 기준금리를 0.7%포인트 인상했을 때 실업률 상승 폭은 같은 폭의 금리 인하에 따른 실업률 하락 폭 대비 더 크고 빠르게 나타났다. 금리 인상은 기업의 자금조달 여건을 즉시 악화시키고 고용 조정을 앞당긴다. 반대로 금리 인하는 투자와 차입 여건이 회복되기까지 상당한 시간이 필요하다. 기업은 금리가 내려도 투자를 서두르지 않지만, 늘어난 금융비용은 미룰 수 없다. 이 때문에 긴축과 완화는 같은 폭으로 움직여도 경제에 미치는 영향은 대칭적으로 나타나지 않는다.

중소기업이 먼저 받는 긴축 충격

통화정책의 비대칭성은 기업 규모와 금융시장 여건에 따라 더욱 선명하게 드러난다. 긴축의 충격은 중소기업과 개발도상국으로 먼저 확산되고, 완화의 효과는 이들 경제주체에서 가장 늦게 나타난다. 경제협력개발기구(OECD)의 '2025 중소기업 금융 보고서'에 따르면 OECD 회원국 중소기업의 중위 대출금리는 2022년 4.4%에서 2023년 6.0%로 올랐다. 유럽연합(EU)의 소규모 변동금리 대출금리도 2022년 7월 1.9%에서 2023년 11월 5.7%까지 상승했다. 이는 기준금리 인상의 부담이 중소기업의 자금조달 비용으로 빠르게 전이됐음을 뒷받침한다.

금리 인하가 시작돼도 기업의 자금 사정이 개선되기까지는 상당한 시간이 걸린다. 은행은 담보 기준과 여신 심사를 단기간에 완화하지 않고, 기업도 한 차례의 금리 인하만으로 설비투자나 신규 차입을 결정하지 않는다. 향후 통화정책의 방향이 불확실한 데다 수요 회복도 확신하기 어려워 현금 확보와 재무 건전성 관리에 무게를 둘 수밖에 없기 때문이다.

개발도상국은 이러한 구조적 제약이 더욱 크다. 자본시장이 충분히 발달하지 않아 기업들이 은행 대출에 크게 의존하는 만큼 금리 변화의 영향을 직접적으로 받는다. 금리 인상기에는 은행 자금이 상대적으로 안전한 국채로 이동하면서 우량 기업도 필요한 자금을 제때 확보하기 어려워질 수 있다. 실증 연구도 같은 결과를 보여준다. 최근 신흥국 연구에 따르면 기준금리를 100bp(1bp=0.01%포인트) 인상하면 경영자가 자금조달을 최대 경영 애로로 꼽는 비율은 12~19% 높아졌다. 반면 금리 인하에 따른 개선 폭은 이에 미치지 못했다. 세계은행(World Bank)이 신흥국의 2027년 1인당 소득과 장기 성장률 둔화를 전망한 배경에도 이러한 금융 구조의 취약성이 자리하고 있다.

금융 취약성 반영한 정책 운용

중소기업과 개발도상국에 충격이 집중되는 현실은 통화정책의 판단 기준도 달라져야 함을 시사한다. 중앙은행은 물가와 성장률 전망뿐 아니라 기업의 자금조달 여건도 함께 살피는 접근이 요구된다. 중소기업 대출금리와 대출 거절률, 대출 약정 위반, 변동금리 부채 비중은 긴축이 기업 활동에 미치는 영향을 보여주는 대표적인 지표다. 이러한 지표를 함께 점검해야 정책 강도도 실제 경제 상황에 맞게 조정할 수 있다.

재정당국과 금융당국도 역할을 분담해야 한다. 긴축기에는 경기부양보다 일시적인 유동성 부족으로 자금줄이 막힌 기업을 선별적으로 지원하는 데 정책의 초점을 맞출 필요가 있다. 건전한 기업의 운전자금 조달을 지원하는 신용보증은 통화 긴축 기조를 유지하면서도 연쇄 부실을 줄일 수 있는 수단이다. 결손금 이월공제 절차를 개선하는 한편, 은행권이 위험 관리를 이유로 획일적으로 대출을 줄이고 있지는 않은지도 지속적인 점검이 필요하다.

물론 이러한 지원이 물가안정 기조를 약화시키고 한계기업의 시장 퇴출을 늦출 수 있다는 지적도 나온다. 그러나 경기부양과 신용 경색 완화는 정책 목적이 다르다. 총수요를 자극하는 재정지출과 건전한 기업의 자금조달을 뒷받침하는 금융 지원은 구분해 운용해야 한다. 통화정책이 물가를 안정시키는 동안 재정·금융정책은 신용 경색을 완화하는 역할을 맡는 편이 정책 효과를 높일 수 있다.

금리 인상은 기업의 자금조달 여건을 빠르게 악화시키고, 금리 인하의 효과는 신용과 투자 심리가 회복되는 속도에 맞춰 점진적으로 확산된다. 앞으로 통화정책은 인플레이션을 얼마나 빠르게 목표 수준으로 낮췄는지뿐 아니라, 그 과정에서 기업의 투자 기반과 경제의 생산 역량을 얼마나 유지했는지도 함께 평가받아야 한다. 긴축의 속도만큼 회복의 속도도 정책 성과를 가늠하는 기준이다. 비대칭적 통화정책을 정책 운용에 반영하는 일이 앞으로 중앙은행이 풀어야 할 핵심 과제다.

본 연구 기사의 원문은 Asymmetric Monetary Policy and the Firms That Break First을 참고해 주시기 바랍니다. 본 기사의 저작권은 The Economy에 있습니다.