더본코리아 비교기업, 4사 모두 '식품 제조 업체'
비교 기업과 사업 모델·매출 규모 차이 극심해
상장 목전에 두고 대내외 악재 누적, 브랜드 가치 훼손 우려 

기업공개(IPO)를 통한 증시 상장을 준비하고 있는 백종원 대표의 더본코리아가 '몸값 부풀리기' 논란에 휩싸였다. 기업가치 산정을 위한 비교기업(피어 그룹)에 사업 모델이 유사한 기업이 사실상 전무하다는 이유에서다. 비교기업과 더본코리아의 매출 규모 차이, 비교적 낮은 공모가 할인율 역시 기업가치 산정과 관련한 시장의 의구심을 더하고 있다.

외식업체 비교기업서 줄줄이 제외

26일 증권업계에 따르면 더본코리아는 IPO 시 기업가치 산정을 위한 비교기업으로 CJ씨푸드와 대상, 풀무원, 신세계푸드를 선정했다. 이 중 CJ씨푸드, 대상, 풀무원은 식품 제조 회사로, 프랜차이즈 사업에 중점을 두는 더본코리아와는 명백히 다른 사업 구조를 채택하고 있다. 신세계푸드는 비교기업 가운데 유일하게 프랜차이즈업을 영위하고 있지만, 전체 매출 중 노브랜드 버거 등 외식 가맹 사업의 기여도는 30% 수준에 그친다. 더본코리아가 25개의 외식 브랜드를 운영하는 기업이라는 점을 고려하면 사실상 사업 유사성이 부족한 업체들이 다수 비교기업에 포함된 셈이다.

반면 상장예비심사 신청서에서 경쟁 기업으로 언급됐던 앤하우스와 컴포즈커피는 비상장사라는 이유로 비교기업에서 제외됐다. 이들은 모두 더본코리아의 '빽다방'과 경쟁 관계로, 커피 프랜차이즈 사업을 영위하고 있다. 더본코리아와 가장 유사한 사업 모델을 갖춘 상장사 디딤이앤에프 역시 작년과 올해 상반기 기록한 적자를 이유로 비교기업에서 빠졌다. 디딤이앤에프는 '신마포갈매기', '연안식당' 등 프랜차이즈 브랜드를 다수 운영하고 있지만, 계속된 적자와 경영권 분쟁 등으로 현재는 주권 거래가 정지된 상태다.

국내 프랜차이즈 기업 중 유일하게 직상장으로 증시에 입성한 교촌에프앤비도 비교기업에서 제외됐다. 교촌에프앤비의 주가수익비율(PER)이 예비 비교기업 중 최고치인 29.65배에 육박했기 때문이다. 이와 관련해 한 증권업계 관계자는 "더본코리아는 PER이 8배 미만, 30배 이상이거나, 선정된 기업 중 PER 최고값 및 최저값을 기록한 기업을 일반 유사성 판별 과정에서 (비교기업에서) 제외했다"고 설명했다.

더본코리아는 비교기업을 기준으로 15.78배의 주가수익비율(PER)을 적용했다. 이에 기반해 상대가치법으로 산정한 주당 평가액은 3만465원이다. 이후 평가액 할인율을 최소 8.09%, 최대 24.50%를 적용해 희망 공모가 밴드를 2만3,000원에서 2만8,000원으로 정했다. 상장 후 예상 시가총액은 최소 3,323억원, 최대 4,050억원이다.

기업가치 산정 과정 적절했나

이에 시장은 더본코리아의 기업가치 산정 과정에 대한 의문을 떨쳐내지 못하고 있다. 비교기업에 외식업을 영위하는 기업이 한 곳도 포함되지 않아 외식업체 특유의 '약점'이 기업가치에 반영되지 못했다는 지적이다. 한 투자은행(IB) 업계 관계자는 "외식업체들은 유행에 매우 민감하고, 가맹점 유통 마진에 의존하는 수익 구조 탓에 수익성 개선이 어렵다는 특징이 있다"며 "비교기업으로 선정된 식품 제조 업체들과 더본코리아는 처한 상황 자체가 다른 셈"이라고 분석했다.

비교기업들의 매출 규모가 더본코리아에 비해 압도적으로 크다는 점도 문제로 거론된다. 더본코리아의 매출액은 지난해 기준 4,107억원 수준인 데 반해 같은 기간 대상의 매출액은 4조1,098억원, 풀무원 2조9,935억원, 신세계푸드 1조4,889억원으로 확인됐다. 사업 모델뿐만 아니라 매출 규모에서도 비교기업과 큰 차이가 존재하는 셈이다.

비교적 낮은 공모가 할인율 역시 기업가치 산정 관련 논란에 힘을 보태고 있다. 더본코리아의 공모가 할인율은 약 8.09%에서 24.50%로, 코스피 상장 기업 평균 할인율인 22.2%에서 36%를 크게 밑돈다. 일반적으로 기업은 상장 시 주가를 적정한 수준으로 조정하기 위해 공모가를 할인한다. 할인율을 적게 적용하면 그만큼 공모가가 높아지고, 결과적으로 기업의 몸값이 뛰어오르는 효과가 있다.

상장 앞두고 누적되는 악재

문제는 몸값 산정과 관련한 잡음이 더본코리아를 둘러싼 논란의 일부분에 지나지 않는다는 점이다. 상장을 목전에 두고 '연돈볼카츠 사태' 등 거대 악재가 꾸준히 누적되고 있기 때문이다. 한 시장 관계자는 "공정거래위원회가 연돈볼카츠 사태 해결을 위해 직접 나선 만큼, 차후 (더본코리아에) 브랜드 가치 하락 등 유의미한 타격이 발생할 가능성이 있다"고 분석했다.

앞서 연돈볼카츠 일부 점주들은 더본코리아 측이 구두로 밝힌 매출과 수익률이 과장 정보 제공 행위에 해당한다며 더본코리아를 가맹사업법 위반 등으로 공정위에 신고했다. 참여연대도 더본코리아 가맹본부가 연돈볼카츠 가맹 희망자와 상담할 때 일부 가맹점의 매출 급락·폐점 사실을 알리지 않아 가맹사업법이 금지하고 있는 ‘기만적인 정보 제공 행위’를 했다고 판단, 연돈볼카츠 점주들의 뒤를 이어 공정위에 추가 신고를 단행했다.

이에 공정위는 더본코리아 가맹본부 영업사원이 연돈볼카츠 가맹점주를 모집하고 상담하는 과정에서 매출과 수익률을 구두로 설명했는지, 해당 설명 내용이 허위·과장 광고에 해당하는지 여부를 조사 중이다. 지난 5일에는 연돈볼카츠 점주와 더본코리아 관계자를 불러 가맹점 개설 상담 당시 상황을 두고 대질 신문을 진행했으며, 24일부터는 더본코리아 가맹본부 현장 조사에 착수한 상태다.